Por Francisco Tejedor Basarrate

Idea de Inversión – Naturgy

Ene 14, 2019 | Compañías y sectores
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RACIONAL

Fundamentales

La idea de renta variable de esta semana trata sobre Naturgy, antigua Gas Natural, es una compañía que se sitúa en línea con Enagás (presentada la semana pasada). Naturgy cotiza actualmente a niveles muy atractivos (9 veces EV/EBITDA) dado que es una empresa cuya actividad principal se encuentra regulada (un 85% de sus ingresos).

En primer lugar, los resultados del grupo pueden obtener mayores crecimientos de los esperados por el mercado por diversos motivos:

  • El aumento de la demanda de gas en España, que se encuentra en niveles inferiores a 2005. Este crecimiento se estima en un 2% anual, entre otros motivos por el aumento de los puntos de distribución y la sustitución de otras fuentes de energía menos limpios, como el carbón.
  • La reducción de los costes operativos es otra de las misiones principales de Naturgy, donde van a buscar un descenso de 500 millones de euros. Una de las medidas principales para la consecución de dicho objetivo es la digitalización del control de la red la cual se está llevando a cabo desde mediados de 2018 y se espera finalizar en 2022.
  • Otro factor de gran importancia es el aprovechamiento de las sinergias entre todas las actividades del grupo. Para ello se va a buscar una concentración de la operativa en los países donde se obtengan las rentabilidades más atractivas y con menores riesgos regulatorios.

El impacto negativo de la divisa sufrido este año en Brasil y Argentina ha hecho recapacitar a Naturgy buscando reducir dicha exposición a divisa extranjera en los próximos 3 años a niveles inferiores al 30%.

En Argentina, tenían contratos con precios fijos de electricidad y han sido renegociados a finales del 2018 para reducir el impacto de la inflación.

El crecimiento por nuevas inversiones es una palanca importante de crecimiento, se espera invertir cerca de 4.500 millones de euros. Estas inversiones se van a centrar en aumento de la capacidad en Brasil, Chile y Panamá principalmente. Este crecimiento orgánico internacional va a conducir a que los ingresos del grupo en España acaben disminuyendo de niveles del 60% hasta máximo un 40% consiguiendo una mayor diversificación.

Todas estas medidas que hemos comentado tendrán un horizonte temporal de aplicación de cuatro años (2019-2022).

Como se ha explicado, Naturgy cuenta con muchas posibilidades de crecimiento y ha aprovechado la situación de bajos tipos de interés de los últimos años para refinanciar sus deudas a menores tipos. El dividendo es elevado, cercano al 4,5% con la cotización actual y en las proyecciones para los próximos años esperan un crecimiento del 5% durante los próximos 3 años.

DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑÍA 

Naturgy es un grupo energético español integrado que suministra gas y electricidad a casi 18 millones de clientes en el mundo (Europa principalmente España, Latinoamérica y África). Su negocio se centra en la distribución y comercialización del gas, y en la generación, distribución y comercialización de electricidad. Para el transporte del GNL cuenta con una flota de 6 buques metaneros, dentro de la división de distribución. También desarrolla otras líneas de negocio, como los servicios energéticos ofreciendo a los clientes un servicio integral no centrado únicamente en la venta de energía.

Negocio del gas

El gas natural es transportado desde la red de transporte de alta presión al consumidor final a través de la red de distribución de media y baja presión. En España la red de transporte de gas es propiedad principalmente de Enagás, aunque otras empresas, entre ellas algunas participadas de Naturgy, tienen una pequeña proporción de la misma. Estas infraestructuras, junto con la comercialización únicamente supone un 20% del EBITDA de la compañía. Además, la parte de distribución que se centra en España y Latinoamérica constituye un 41% del EBITDA.

El ejercicio de la actividad de distribución se basa en un régimen de autorizaciones administrativas, que no supone derechos exclusivos de uso. Además, al distribuidor de una zona se le otorga preferencia para obtener las autorizaciones de las zonas limítrofes a las suyas. Esto le ofrece a Naturgy una gran ventaja, porque en la que cuenta con mayor cuota de mercado.

Además, Naturgy ha firmado con Sonatrach la renovación de los contratos de suministro de gas argelino a España hasta el 2030, que representa más del 40% del aprovisionamiento de la compañía española.

El negocio del gas, como se comentó en la nota de Enagás, tiene una fuerte dependencia de la regulación. Los reguladores en las épocas que se requieren inversiones las favorecen para que la empresa pueda obtener rentabilidades aceptables y en las épocas que el grupo ya ha finalizado los planes de capex, comienzan a reducir la retribución bajándoles la rentabilidad.

Negocio de electricidad

En el negocio de la electricidad, Naturgy lleva a cabo la generación mediante sus centrales de ciclo combinado e infraestructuras de renovables, produciendo 28.000 GWh en España y 18.500 GWh en territorio internacional, el negocio de generación de electricidad representa un 15% del EBITDA.

La red de transporte de la electricidad pertenece a Red Eléctrica, pero Naturgy tiene una pequeña proporción de la red de transporte secundario. La distribución y comercialización a cliente final constituye actualmente un 26% del EBITDA de Naturgy.

En el sector de la energía eléctrica, la regulación tiene una importancia fundamental. En España exceptuando la generación y la comercialización, el resto de las actividades están reguladas. La distribución está regulada y es el Ministerio el encargado de calcular la retribución anualmente en función de los gastos por inversión, operación y mantenimiento de las instalaciones.