Por Francisco Tejedor Basarrate

Idea de Inversión – Intesa Sanpaolo

Dic 07, 2018 | Compañías y sectores
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RACIONAL

Fundamentales

La idea principal de invertir en el sector bancario, un sector cada vez más commodity, reside principalmente en la espera de una subida de tipos por el BCE. Esta subida se espera para verano de 2019 como pronto, por lo que toca esperar. Pero esto permite conseguir una posición en el sector barata. Intesa Sanpaolo se encuentra a 0,65 veces book value con un ROE de 8,5%.

A pesar de la situación de bajos tipos de interés, Intesa Sanpaolo es uno de los bancos más eficientes con un ratio de coste/ingresos del 50,1% y con un 45% de sus ingresos provenientes de comisiones, que son ingresos menos volátiles. Esto unido a su TIER1 capital ratio de 15,2% le convierte en uno de los bancos más solventes de Europa. Estas tres razones son las principales por las que se elige Intesa Sanpaolo debido a que tiene una situación menos incierta mientras se espera al principal motor de la subida de tipos de interés.

La situación macroeconómica actual en Italia nos proporciona otra ventaja para entrar en Intesa Sanpaolo a precios muy atractivos, por el descuento con el que cotizan las acciones italianas. El conflicto macroeconómico parece ser excesivo, es cierto que Italia cuenta con niveles de deuda de 1,36 veces el PIB. Pero sin embargo es un país que cuenta con una industria muy potente en pequeños componentes, productos de innovación y moda. Además, Italia es la segunda potencia comercial de Europa y ha tenido superávit primario durante los últimos 26 años, exceptuando el 2009. Por otro lado, cuenta con cerca de 20.000 millones de euros aprobados para la inversión pública, pero que no se ha llevado todavía a cabo y que va a ayudar a activar la economía.

Estas son las razones por las que pueden conseguir crecimientos del PIB que permitirán bajar el apalancamiento y volver a una situación estable. Actualmente se encuentran en negociaciones de los presupuestos con Europa para acabar efectuando los ajustes necesarios y que consigan reducir el déficit, pero su principal objetivo es conseguir potenciar el crecimiento.

Otro factor que va a ayudar a obtener mayores resultados para el grupo es el crecimiento en el área tanto de gestión de activos, banca privada y Seguros, que son tres objetivos de Intesa Sanpaolo y van a permitir crecer en las tres áreas más rentables con ratios de Coste/ingresos cercanos al 20%. Son las divisiones con menor coste fijo y por lo tanto los crecimientos van a repercutir beneficios casi directos a la entidad.

El caso de los impagos de la entidad (NPL) es su punto más débil y es una característica común en la banca italiana, pero Intesa Sanpaolo esta logrando con creces la reducción de los NPL de su balance, que tiene previsto finalizar en 2021 hasta situarlos en 26.400 millones. La situación es bastante positiva porque ya ha cumplido un 53% de estos objetivos y se encuentra en unos NPL brutos de 38.400 millones que en netos no llegan a los 18.000 millones. Además, acaba de confirmar la unión con Intrum para la creación de una sociedad conjunta, donde Intesa cuenta con el 49% del capital y conseguir el mayor rendimiento por los préstamos dudosos.

El dividendo del grupo el año pasado fue de 20 céntimos por acción que es cerca de un 10% de dividend yield. Pero entrando más en detalle, el banco pagó un primer dividendo de 8 céntimos y un segundo dividendo sobre las reservas del banco de 12 céntimos. El banco hasta febrero no anunciará los dividendos, lo único que se puede interpretar es que quieren para 2019 un payout ratio del 85% y contando únicamente los resultados de este año se esperan unos beneficios de 4.500 millones de euros. Para el pago del dividendo se necesitarían 3.200 millones de euros, por ello parece probable que en 2019 se obtenga un dividendo similar al de 2018.

DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑÍA 

Intesa Sanpaolo es el mayor banco italiano con una capitalización de 33.410 millones de euros. Italia es el país donde se centra el 75% de su actividad, aunque también tiene presencia en Estados Unidos, Europa y África.

Los ingresos del grupo provienen principalmente de otorgar préstamos y seguros a clientes minoristas e institucionales. Aunque también un 9% de ellos provienen del área de banca de inversión. Los productos que ofrecen los bancos en la actualidad, aunque intenten crear un valor añadido, tienen cada vez un carácter más commodity y por esta razón los bancos se centran actualmente en hacer más eficientes las estructuras de costes. El ratio medio en Europa entre Costes e ingresos operativos se sitúa entre (50,5%-63%) siendo Intesa el que mejor ratio tiene y mayores progresos ha conseguido en este aspecto.

En la banca comercial los ingresos de los bancos provienen del diferencial de los tipos de interés a los que los bancos conceden los prestamos y el tipo de depósito que pagan por financiarse a corto plazo. Las comisiones son otra área de gran importancia cuyos ingresos dependen menos de la situación macroeconómica del país y son más recurrentes. Los ingresos de Intesa Sanpaolo por comisiones constituyen un 45% del total (7.735 millones de euros) y gracias a esto lo convierte en el banco europeo con menor volatilidad en sus ingresos.

Los tres criterios que tiene que vigilar un player del sector bancario se explican a continuación:

El banco tiene que buscar un control de su liquidez, para tener margen de maniobra. En este caso Intesa cuenta con 173.000 millones de euros de activos líquidos, que principalmente son depósitos en el banco central y 82.000 millones de activos respaldados por los bancos centrales gracias a los cuales puede obtener la liquidez en momentos de necesidad.

La solvencia es otro apartado imprescindible de ser controlado por las entidades financieras y una de las formas de comprobar con que calidad solvente cuentan los bancos debemos conocer el ratio de capital Tier1, que en Intesa Sanpaolo se sitúa en un 15,2%. Además, en el último informe de la EBA fue uno de los mejores ante los stress test.

El binomio de liquidez y solvencia tiene que ser eficiente para poder conseguir obtener rentabilidad. Intesa Sanpaolo cuenta con un ROE bastante atractivo dentro de los bajos niveles que tiene el sector bancario por los bajos tipos de interés. En gran parte por la eficiencia de costes de su estructura que le permite tener un ROE cercano al 7,5%.

Por último, vamos a entrar en la parte del balance del banco. Los bancos están apalancados operativamente en torno a 8,5 veces su patrimonio neto, niveles inferiores a los que acostumbraba el sector en el pasado. El control de los prestamos impagados nos va a permitir conocer que situaciones adversas podría aguantar la solvencia de la entidad. Aquí se encuentra el talón de Aquiles de Intesa Sanpaolo que cuenta con niveles de NPL netos de un 4,5%. Son niveles altos, pero ha conseguido reducirlos en un 20% desde el último año. También ha creado una sociedad con Intrum para dar salida a parte de la cartera de préstamos impagados que le va a permitir limpiar el balance de la entidad.