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RACIONAL

Fundamentales

Covestro es una empresa química, antigua división de plásticos de Bayer, que sacó a bolsa en 2016. El propósito del spin off era generar caja y permitir a Bayer centrarse en farma y agri. Ante las sucesivas bajadas del precio de la acción, actualmente cuenta con una valoración atractiva en comparativa con otras empresas del sector. La empresa ofrece una más que posible revalorización en el medio y largo plazo.

El principal fundamento que nos indica que la valoración de la empresa es baja se basa en el cálculo del coste de reposición de cada una de las divisiones. El coste de reposición serían las inversiones que debería de realizar un competidor para poder contar con la capacidad productiva actual de Covestro.

El negocio de Covestro se centra en la producción de elementos base para la elaboración poliuretanos y sus derivados, los propios poliuretanos, policarbonato plástico de primera calidad, así como los recubrimientos, adhesivos y otras especialidades. Para ello cuenta con tres áreas diferenciadas:

En la división PUR (poliuretanos) Covestro es el líder global en desarrollo, producción y distribución. El poliuretano es una clase de plástico descubierta en 1937 y desde entonces se ha ido empleando en diversas áreas de la vida moderna, ya sea en forma de espuma blanda o rígida o como poliuretano termoplástico. Las principales aplicaciones de estos componentes químicos son para la elaboración de asientos de automóvil, sofás, aislantes, así como botas de esquí y otros tipos de materiales deportivos. Este área constituye el 60% de las ventas de Covestro, cuenta con márgenes EBIT de un 24% y una capacidad de 3.550 kt/año que pretenden aumentar hasta las 4800 kt/año para 2022.

La división de PCS elabora policarbonato plástico, material transparente, prácticamente irrompible, muy fácil de moldear y principalmente es un sustituto del vidrio. El policarbonato se utiliza en numerosas piezas de coches como los techos panorámicos, los alerones y los faros. La característica más importante con la que cuentan es el peso, permitiendo crear vehículos más ligeros que ahorren combustible. Además, se emplea en portátiles, televisores, incluso en máquinas de diálisis. Para Covestro este área representa un 26% de las ventas, los márgenes operativos rondan el 19% y cuenta con una capacidad de 1480 kt/año.

La última división, CAS (Revestimientos y Adhesivos) emplea materiales químicos que prolongan la vida media de una gran clase de productos haciéndolos más resistentes. Sus aplicaciones se emplean en barcos, muebles, conteiner… La división de CAS es la más pequeña de Covestro representando un 16% de las ventas y con márgenes operativos del 19%.

Los márgenes operativos, es cierto que son imposibles de mantener en el tiempo y para la valoración vamos a considerar como si estuviesen en niveles cercanos al 7% para toda la compañía.

En la siguiente tabla se puede observar la valoración (por coste de reposición) de cada una de las áreas:

En la tercera área no se ha podido encontrar información para su cálculo, aunque haciendo una valoración aproximada por comparables, podríamos estimar que CAS cuenta con una facturación de 2.053 millones de euros en ventas y márgenes futuros del 7%, rondaría los 1.400 millones de euros. Por lo tanto, con una deuda neta de 391 millones y una reducción del coste de reposición de un 20%, nos daría una valoración de 14.672 millones de euros y capitalizando 8.660 millones de euros cotizaría con un descuento de un 40%.

Covestro tiene estableció un plan estratégico hasta 2022 que se puede ver en la Ilustración 1 pretendiendo aumentar su capacidad en 1220 kt entre todas las divisiones. Estas inversiones del plan estratégico ascienden aproximadamente a 1.000 millones y producirán cierta contracción del margen operativo a corto plazo hasta que la nueva capacidad esté instalada. Una vez instalada conseguirá aumentar las ventas e ir ganando más escala para finalmente ayudar a mejorar los márgenes en el medio-largo plazo.

Hay que destacar que la división que mayor porcentaje de ventas proporciona a Covestro (PUR con un 60%), tiene una protección frente a la subida del precio de las materias primas porque puede repercutirlas a sus clientes. La rentabilidad por dividendo es alta y está situada en un 4,62% que iremos recibiendo mientras aflora el valor en mercado.

En este sector las principales ventajas competitivas son las economías de escala, el alto coste de reposición y el know-how. El liderazgo que mantiene Covestro en muchos de los mercados en los que opera le permite conseguir ser una de las compañías con menores costes de producción en su industria. El sector está actualmente en márgenes máximos pero que cuenta con una demanda creciendo a ritmos cercanos al 4-5% y con una gran diversidad geográfica.